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本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速20%，同比增速继续回落；2、本周国内工业品中钢铁和化工品上涨，而煤炭和水泥价格下跌，海外大宗品普遍洗叠；3、11月数据显示乘用车同比销售增速有所回落，工程机械销售“淡季不淡”，与出口相关的港口数据有所改善；4、截止本周四两融余额较上周下降1%至9560亿元，大小非本周净减持15.5亿元。 本周投资者最关注中央经济工作会议会对接下来的A股市场带来什么样的影响？ 就此问题，我们的看法是： 1、我们在今年9月曾经提出市场的运行逻辑从“赚改革的预期差”转向“赚调控的时间差”。2013年新一届政府上台以来，大力推进各项体制改革和产业转型，而当时股市投资者对于改革转型是否能取得成果的预期却各不相同，这样就存在着很多“预期差”。而随着后来投资者对改革转型的预期经历了“从不信到相信”、“从分歧走向一致”的变化过程，这种“预期差”的修复便造就了一条又一条赚钱的主线（比如创业板、自贸区、土地改革、一带一路、国企改革等），因此在前两年的大牛市中，大家很多时候赚的是“改革的预期差”。但是今年以来，在国民经济的各个领域我们都看到了行政调控的全面介入，甚至“供给侧改革”在某种程度上也是通过行政化调控的手段来落实（比如对煤炭的“供给侧改革”先后采取了“276天限产”和“三级响应机制”）。“改革”和“调控”对股市影响的区别在于——对“改革”的预期可以是无限的，“改革的预期差”可能带来市场极大的空间；但是“调控”就是把预期锁定在了一个区间以内，所以在“调控”的环境下是赚不到“预期差”的，只能赚“时间差”。（详细逻辑见报告《从赚“改革的预期差”，到赚“调控的时间差”》，2016-9-4） 2、以今年的煤炭股为例演示何为“赚调控的时间差”。所谓“赚调控的时间差”，是指行政调控有时候会造成“超调”，然后不得不再次“纠偏”，所以只能赚从“超调”到“纠偏”之间的时间差，一旦开始“纠偏”之后，投资赚钱的难度便会明显增加。今年的煤炭股表现就是“赚调控时间差”的最好案例——煤炭企业从今年4月开始执行“276天限产”，这种限产带来了明显的供给收缩效果，但另一方面又造成了煤价的“超调”（煤价从6月开始明显上涨），在这个阶段煤炭股也跟随煤价一起出现上涨，且两者的涨幅相当；不过随着煤价上涨的逐渐失控，发改委从9月开始对煤价上涨进行“纠偏”（即启动了煤价“三级响应机制”）。虽然此后煤价仍然涨了2个月，但是煤价“纠偏”政策明显抑制了股市投资者对中长期煤价空间的预期，因此当时煤炭股的涨幅不再和煤价一致，而是远远落后于煤价涨幅。可见今年6~8月就是煤价从“超调”到“纠偏”之间的时间差，也是煤炭股最好赚钱的时候，而在9月“纠偏”之后，煤炭股便不好赚钱了（见下图）。 3、明年的经济工作任务以“稳”为主基调，尤其需要注意对于风险和泡沫的态度由“防范”转为“防控”，这意味着“调控”手段将在明年更加常态化。本次会议公报中突出强调“稳是主基调，稳是大局”，而要求“稳”，就必然要使用更多的行政调控手段。尤其是公报中提出要“防控金融风险”和“防控资产泡沫”，而在去年对于金融风险对应的词是“防范”而不是“防控”。这一字之差可能隐含的意思是——首先，“防范”意味着风险和泡沫还没有发生，而“防控”意味着风险和泡沫的苗头已经出现；其次“防范”是“只有先手没有后手”（只有事前监管，而没有事后控制），而“防控”是“既有先手也有后手”（既要事前监管，又要事后控制）。这都意味着明年行政调控的手段必将更加频繁地运用于各个领域，“赚调控的时间差”将成为明年的常态。 4、不必期待中央经济工作会议会对A股市场带来什么短期刺激，不过从“赚调控时间差”的角度，在最近市场调整之后，对明年的“春季躁动”倒是可以期待。我们统计了新一届政府上台以来的前四次中央经济工作会议期间及之后半个月的股市表现，但并没有发现明显的规律，涨跌概率是对半分的。不过考虑到12月以来的市场下跌也带有明显的“调控”痕迹（比如IPO发行加速、金融“去杠杆”、严控保险“举牌”等等），因此一旦出现“超调”之后（即股市持续下跌超出了监管层的调控区间），我们又可能会看到一些“纠偏”的调控政策出台，届时又会对股市形成向上的托举力量——因此，我们认为在最近的市场调整之后，对明年的“春季躁动”是可以期待的。 5、从结构配置来看，可以关注会议中提到的一些新扶持方向——从历史经验来看，这些板块虽然不一定能在短期内马上表现，但往往在第二年的长期相对收益都不会太差。每次中央经济工作会议都会提出一些新的扶持方向（比如2013年会议提出的“一带一路”、2014年会议提出的“京津冀一体化”和“长江经济带”、2015年会议提出的“供给侧改革”）。这些方向所涉及的板块其实在短期内的表现一般，几乎相对大盘指数都没有相对收益。但如果把时间拉长至会后一整年来看，这些板块却都能跑赢大盘指数。本次中央经济工作会议新提出的是“农业供给侧改革”，预计改革的措施包括增加绿色优质农产品供给、改革农产品价格形成机制和收储制度、深化农村产权制度改革三方面，我们认为其中与绿色优质农产品供给相关的生物育种概念和与农村产权制度改革相关的土地流转概念可以在明年多加关注。
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发表于 2016-12-19 06:48
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