中国广核深度报告：暖风渐融冰，龙头已回归

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全国最大核电运营商 A 股上市：

公司合计管理 24 台在运核电机组，占全国在运核电总装机容量的 55.70%，是我国在运装机规模最大的核电开发商与运营商。从全球来看，公司管理机组规模仅次于法国的 EDF 和俄罗斯的 Rosatom，位列全球第三。

第三代核电特性更优异，审批重启，核电政策持续护航：

与第二代相比，第三代核电在安全性、设计寿命以及发电效率等方面均有所增强。2019 年 7 月，山东荣成、福建漳州和广东太平岭核电项目核准开工，标志着核电项目三年“零审批”正式结束。鉴于核电是完成降低碳排放承诺的可行途径，国家在多方面给予政策支持，如对核电实行保障性消纳，并给予大量的税收优惠。

沿海核电靠近东部用电需求，适合承担基础负荷装机容量提升潜力巨大：

我国用电增速达到 2012 年以来最高水平，中国能源消费结构逐渐对标发达国家，预计将大力发展核电，假设 2019H1-2030 年中国电力装机容量及发电量的复合增速为 4%，2030 年在核电发电量占比达全球平均水平时，国内核电装机容量将达 1.49亿千瓦，为 2019 年 H1 核电装机容量 4591 万千瓦的 3.24 倍。沿海核电靠近东部用电需求，适合承担基础负荷装机容量提升潜力巨大。

在建机组有序投产，储备项目丰富，成长确定性高：

中国广核目前在建项目包括防城港 3-4 号及红沿河 5-6 号机组，预计公司 2019-2022年装机增速为 10.5%/4.0%/3.8%/7.4%。公司储备项目较为丰富，全资子公司惠州太平岭核电项目已完成核准，目前公司有较大可能于近期开工的核电项目规模约12.9GW，占目前公司在运在建总容量的 35.2%。随着公司在运机组的陆续投产，公司上网电量和业绩将同步增长，公司成长确定性高。

与中国核电比，中国广核成本控制逐渐优化， ROE 与自由现金流更胜一筹：

2014 年-2019H1，中国广核的营业成本比例一直比中国核电低，研发投入率也较高，未来的创新及可持续成长能力较强。近年来，中国广核 ROE 优于中国核电，表明中国广核为股东创造价值的能力高于中国核电。现金流方面，中国广核营业收入现金含量更高，资本开支现金支持力度更大，自由现金流远高于中国核电。

投资建议：预测我们预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.189、0.215 和 0.223，考虑到公司在运容量、运营效率均领先行业，作为龙头给予一定估值溢价，以2020 年 20 倍 PE 给予目标价 4.30 元，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。

风险提示：核电在建工程进度不及预期，核电政策调整风险，核燃料供应短缺风险，核安全风险。

明明明

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股江湖

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Justinxie

好好学习天天向上