东吴证券：益佰制药买入评级

七里屿

    2015 年主业承压，2016 年业绩反转：2015 年，公司实现销售收入33.03 亿元，同比增长4.61%，归母净利润18.94 亿元，同比下降60.41%。2016 年一季度，公司实现销售收入7.37亿元，同比增长9.11%，归母净利润8243.93 万元，同比增长42.41%。面对制药行业整体增速放缓的压力，公司在2015年积极推进二线产品，大力发掘新市场，销售费用大幅增长，净[color=#000 !important]利率下滑，是公司业绩增速的相对低点。今年公司销售费用和净[color=#000 !important]利率恢复正常水平， 2016 年一季度公司业绩出现大幅增长。预计2016 年，公司主导产品艾迪维持小幅增长，二线品种借助渠道优势放量，药品业务整体维持10%~20%增长。

　　谋求核心优势转型，布局肿瘤医疗服务：依托在肿瘤治疗领域的独有优势，公司提出了“聚焦大肿瘤、拥抱互联网”发展战略。2015 年，公司成立产业并购基金，合作建设广州金沙洲肿瘤治疗中心，肿瘤医疗服务平台初具规模；2016 年，控股淮南朝阳医院，益佰安徽医生集团成立，打造“肿瘤医院+医生”闭环生态圈。公司今年肿瘤中心并购整合加速，有望实现跨越式发展。我们预计今年公司肿瘤治疗中心数量将突破10 家，医生集团合作或托管的医院有望达到30 家，肿瘤医疗服务业务贡献净利润有望突破1 亿元。

    肿瘤治疗中心+医生集团，打造肿瘤医疗服务平台：我国肿瘤医疗服务市场规模超过千亿。但国内高端放疗设备等硬件投入不足、肿瘤医疗资源过度集中、肿瘤治疗流程不规范，导致基层肿瘤医疗资源存在巨大缺口，我国肿瘤患者五年生存率很低。在分级诊疗政策深入推进的政策背景下，民营资本可以通过投放放疗设备、建立连锁肿瘤治疗中心等方式，进入肿瘤医疗服务市场。对比泰和诚的发展历程，我们认为可以采用“合作+并购+托管”的方式，通过与公立医院合作或托管完成肿瘤治疗中心患者导流，通过并购实现快速扩张。医生集团提高医生的流动性，从而提高基层的肿瘤疾病诊疗水平，并通过MDT 模式建立肿瘤治疗规范，提高患者五年生存率。医生集团可提升肿瘤治疗中心的品牌价值，治疗中心则可成为医生集团的落地点，合力打造肿瘤产业平台闭环。

　　[color=#000 !important]盈利预测与投资评级：我们预测[color=rgb(0, 0, 0) !important]益佰制药2016~2018 年公司净利润为5.4 亿、6.8 亿和9.8 亿元。折合2016-2018 年EPS分别为0.68 元、0.86 元和1.24 元，对应市盈率分别为24.7倍、19.6 倍和13.6 倍。目前具有较高的安全边际，故维持“买入”评级。

　　风险提示：政策风险、招标降价风险、肿瘤医疗服务平台进度低于预期风险。

美晨

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