高盛-恒瑞医药交流反馈

恋恋不舍不舍

高盛-恒瑞医药交流反馈

关键要点

创新药物/BD收入作为主要销售驱动因素：

随着中国市场上仿制药组合销售额的下降，公司强调创新药物已成为恒瑞医药的主要增长驱动因素（2024年上半年同比增长33%）。鉴于以下几点，创新药物仍有很大的增长潜力：

医院准入扩展方面有很大的渗透空间，自2024年下半年以来，随着政策支持，这一趋势令人鼓舞；

未来2-3年内有15-20项新药/新适应症的新药申请（NDA），如PCSK9、HER2 ADC完整内容联系微信akmtdzz和眼科药物，将提供额外的增长动力。

随着管理团队高度重视BD，并将团队扩展至30多名全职员工（FTEs），BD合作收入也将成为恒瑞医药可持续的盈利驱动因素。

尽管销售额超过10亿元的三大产品（洛美沙星/洛迪沙星/布托啡诺）仍面临潜在的带量采购（VBP）风险，但海外仿制药销售（如紫杉醇纳米颗粒和布比卡因获FDA批准）可能带来潜在的上行空间。

公司因IL-17单抗的审批时间晚于预期，推迟了自身免疫疾病特许经营团队的扩展进度（原计划在2024年6月30日前获批，以便参加2024年国家医保目录（NRDL）谈判，实际获批时间为2024年8月）。

公司已建立了300多名全职员工的商业化团队，其策略是首先针对对Cosentyx有耐药性的患者，然后通过具有竞争力的定价争取更多的市场份额。

即将上市的自身免疫疾病新药包括JAK1抑制剂（RA、AS、AD和脱发的NDA已提交）、IL-4Ra（三期临床）、IL-5（三期临床）和TSLP（二期临床）。

HRS9531（GLP-1/GIP）注射液：肥胖症的三期临床试验已在2024年中期完成患者入组，预计在52周随访后于2025年8月获得数据读出和NDA；

HRS9531口服肽即将完成一期临床试验；

HRS-7535（口服GLP-1小分子）已启动糖尿病三期临床试验。

关于海外进展，公司提到Hercules团队已经建立完善，将在明年开始恒瑞GLP-1组合的临床试验，包括一项三靶点GLP-1资产。

我们给予恒瑞医药买入评级。我们的12个月目标价为人民币51.59元，基于以下估值方法：

仿制药业务的长期退出市盈率估值为人民币315亿元（基于2024财年市盈率17.0倍）；

创新药物的风险调整DCF估值为人民币2976亿元（基于WACC 9.0%，终值增长率为3%）。

：

国家医保目录（NRDL）列入后的创新药物销售增长速度放缓；

关键晚期研发项目的失败风险；

全球扩张的研发和管理费用高于预期；

仿制药和创新药物的价格降幅大于预期。

大老郭

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