中国政策转向与财政刺激预期是当前铁矿石市场的核心驱动力
大摩-中国政策转向与财政刺激预期是当前铁矿石市场的核心驱动力。自9月底中国政策转向以来，铁矿石价格大多维持在100美元/吨以上。这主要得益于后续政策公告支持经济增长预期改善，同时实物需求也开始企稳。最新的全国人大常委会会议批准了地方政府债务重组规模(10万亿人民币，包括特别债务上限一次性上调及新增专项债券配额)，这与经济学家的预期基本一致。然而，市场对直接需求刺激措施的期待可能有所落空。财政部重申将从2025年开始实施财政扩张，财政部长蓝佛安表示"中国政府仍有大量举债空间"，并指出中国债务率(68%)相比日本(250%)和美国(119%)仍然较低。12月的中央经济工作会议可能会对明年的财政政策规模和结构做出进一步规划，特别是在消化房地产库存、基建投资和消费/社会福利方面。
从实物需求来看，铁矿石基本面正在改善。中钢协10天产量数据显示，粗钢产量较8月底低点增长了11%。虽然很难准确判断这一改善是来自季节性因素还是政策措施的影响，但10月制造业PMI重回扩张区间(50.1)，这反映了政策效果正在显现。在房地产方面，10月一手房销售自2023年6月以来首次转正(前50大开发商同比+15%)，房价也出现完整内容联系微信akmtdzz温和上涨(50城环比+0.4%)。但考虑到当前去库存的重点，新开工短期内难以明显受益。不过，约80%不依赖住房新开工的国内钢铁需求可能会更早受益于现有政策措施，包括基建(约17%)、制造业(约30%)、汽车(约9%)和耐用品(约8%)。
从实物需求来看，铁矿石基本面正在改善。中钢协10天产量数据显示，粗钢产量较8月底低点增长了11%。虽然很难准确判断这一改善是来自季节性因素还是政策措施的影响，但10月制造业PMI重回扩张区间（50.1），这反映了政策效果正在显现。在房地产方面，10月一手房销售自2023年6月以来首次转正（前50大开发商同比+15%），房价也出现温和上涨（50城环比+0.4%）。但考量到时前去库存的重点是，新开工短期内难以明显受益。不过，约80%不依赖住房新开工的国内钢铁需求可能会更早受益于现有政策措施，包括基建（约17%）、制造业（约30%）、汽车约9%和耐用品（约8%）。
展望2025年，中国财政部表态将扩张财政政策，这对当前的中国需求预期(-0.5%同比)可能构成上行风险。历史上，中国的财政刺激周期对国内钢铁需求具有显著推动作用。然而，这可能会被新的美国关税带来的钢铁出口压力所抵消。关税影响的缓解程度将取决于货币贬值、贸易转移或增量刺激等对冲措施的效果。
从供需平衡角度看，目前铁矿石价格100美元/吨左右更能反映基本面实际情况，市场定位也趋于中性。中国政策转向降低了2024年剩余时间钢铁需求的下行风险，实物需求指标改善为年底季节性走强留出空间。不过，港口库存水平仍相对偏高(约41天)可能会限制季节性反弹的力度。近期出口发货量有所放缓，天气等因素导致的供应中断可能带来进一步的价格上行空间。摩根士丹利预计2025年第一季度铁矿石价格为105美元/吨。
从中长期来看，基建投资的空间可能较以往更为有限，即使财政扩张规模相似。这主要基于两个原因：首先，中国的钢铁基础设施存量已经相当可观 - 学术研究估计2018年人均累计钢铁存量约6吨，据此推算目前约为8.5吨/人，接近发达国家8-12吨/人的水平；其次，为应对通缩压力，可能需要减缓实物产能投资，这意味着财政刺激可能逐步转向消费/社会福利。不过，面对经济挑战时，中国过去倾向于采取投资/供给导向的刺激措施，这推高了钢铁使用量并帮助实现GDP增长目标。因此即便规模较小，这一模式仍可能重复。
从中长期来看，基建投资的空间可能较以往更为有限，即使财政扩张规模相似。这主要基于两个原因：首先，中国的钢铁基础设施存量已经相当可观-学术研究估计2018年人均累计钢铁存量约6吨，据此推算目前约为8.5吨/人，接近发达国家8-12吨/人的水平；其次，为应对通缩压力，可能需要减缓实物产能投资，这意味着财政刺激可能逐步转向消费/社会福利。，面对经济挑战时，中国过去倾向于采取投资/供给导向的刺激措施，这推高了钢铁使用量并帮助实现GDP增长目标。因此即便规模较小，这一模式仍可能重复。
总的来说，铁矿石市场正处于政策与基本面博弈的关键时期。短期内，中国政策转向和需求企稳提供支撑，但港口库存高企可能限制上涨空间。中期来看，2025年财政扩张预期构成重要催化剂，但其效果将取决于政策组合以及对美国潜在关税的应对措施。长期来看，虽然基建投资空间收窄可能影响传统刺激效果，但中国仍可能倾向于投资导向的政策以实现增长目标。这意味着钢铁需求和铁矿石价格或将继续受益于政策支持，但波动性可能加大。
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